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巴曙松:加快落实股指期货投资者适当性制度

投资股指期货要“先考试”,投资者要“有资金、有经验、有知识”——继创业板提出投资者适当性制度后,15日公布的一系列股指期货合格投资者有关规定,将这一制度提上了新的高度。

股指期货投资为何要设置诸多门槛?国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松以香港雷曼迷你债事件为例,阐释了这些门槛的重要性。他曾担任中银香港风险管理部助理总经理和中央人民政府驻香港联络办公室经济部的副部长,十分熟悉香港金融市场。

不当销售引起“迷你债”风波

雷曼兄弟公司破产后,在香港销售的雷曼迷你债券价格严重缩水,给4万多名香港投资者带来上百亿港元损失,其中大部分是中小投资者。随后,众多投资者屡次请愿和抗议,给香港金融市场秩序带来了冲击。

“雷曼迷你债是一种复杂场外金融衍生品,在香港销售此类产品必须遵守投资者适当性制度。而少数金融机构在向少数客户推销时违反了这一要求,被部分别有用心的人士炒作放大,可以说是雷曼迷你债事件的直接导火索。”巴曙松说。

据统计,香港金管局收到1.2万多宗有关雷曼兄弟相关产品的投诉,对银行的“误导销售”和“不恰当销售”成了投诉的焦点内容之一。一位年近七十的客户称,他在银行的定期存款到期后,银行职员建议他购入“迷你债”,只强调“产品是定期债券,很有保障,适合老年投资者”,从未向他提及雷曼公司掉期协议之类的风险。

据调查,银行销售人员对雷曼迷你债结构一知半解,50多页的招售书让金融专业人士也不敢说完全读懂。

巴曙松说,尽管香港在法规方面有明确规定,但是近年来随着复杂产品的市场渗透水平迅速提高,类似雷曼迷你债券这样的复杂产品迅速渗透到广大的投资者中,但是其复杂性并没有引起市场的充分关注。

特别是对于当时被国际主要评级机构都评出很高级别的产品,无论是金融机构还是销售人员或者投资者,都习惯性地认为这是低风险产品。

在这种误解基础上,少数银行从业人员等金融中介机构在执行层面上忽视了“将适当的产品销售给适当的人”,以及“向投资者充分披露产品性质和风险状况”,从而导致了因不恰当销售而带来的一系列损失和纠纷。尽管其中带有不少恶意炒作的成分,但这也暴露出了香港的金融市场在投资者适当性管理方面的缺失。

经过9个多月的调查和协商,香港证监会、香港金管局和16家雷曼迷你债分销银行达成回购协议,困扰香港金融市场长达10月之久的雷曼迷你债风波暂时可以告一段落。

“在这次风波中,香港监管当局和金融中介机构在制定和执行投资者适应性管理制度方面的经验和教训,很值得我们学习和借鉴。”巴曙松说。

设置投资门槛

防范复杂衍生品危害

近来,从国企与境外投行签订复杂衍生品合约遭受巨额损失,到KODA(累计期权)洗劫境内富有个人,金融衍生品风险事件时有发生。巴曙松说,从防范复杂金融衍生品风险的角度看,有必要大力完善衍生品投资者适当性管理制度,杜绝过度复杂衍生品对我国投资者的危害;同时要抓紧发展本土金融衍生品市场,为国内企业提供本土的风险管理平台和工具。

境外市场的证券法规一般依据投资者资产量、年收入以及投资经验等标准,将投资者分为不同类别。例如香港将拥有投资组合800万港元以上的个人定义为“专业投资者”;欧盟要求经纪公司把客户分为个人投资者、专业投资者与合格的对手方交易者,并对个人投资者进行最为严格的保护;日本创业板市场仅允许净资产或金融资产在3亿日元以上,并有1年以上交易经验的投资者参与交易。

“实践中,对于专业投资者的理解有两方面偏差。”巴曙松说,一是认为机构投资者都是专业投资者,事实上一些制造类、贸易类企业缺乏金融产品投资经验和金融知识储备,若认为这些企业与金融机构一样是专业投资者,显然有失合理。

二是仅关注投资者的资金量,例如片面理解香港法规中对个人“专业投资者”的定义:拥有投资组合800万港元或等值外币。按照这一定义,在KODA事件中损失不菲的大陆富有个人也属于专业投资者。事实上,这些人也许是商业精英,但在金融产品投资上经验尚浅。

“简单地说,金融机构以外的投资者要成为专业投资者,仅有资金是不够的,还必须有经验和有知识。”巴曙松说,这一点正好和股指期货适当性管理制度所提倡的“有资金、有经验、有知识”不谋而合。

投资者适当性制度

重在“落实”

巴曙松说,从雷曼迷你债、KODA等案件的实践看,实际上销售人员并未遵守有关规定。要落实投资者适当性制度,除了要制定相关法律法规,更重要的是要有相关的操作规程,真正保护投资者的合法权益。

他建议,首先应确保衍生产品卖方充分、合理地进行信息披露。对于股指期货等场内衍生品,因其在交易所内交易,产品简单且标准化,保证金交易、监管严格,可制定基本的风险揭示书,向投资者揭示产品风险;对于场外衍生品,应根据产品个性化特点附加一份“特别风险揭示”,可参考香港证监会的建议,规定在4页纸的篇幅内,语言要求浅显易懂。

其次,清晰划分买卖双方职责。衍生品卖方主要责任为合理、明确地披露产品信息,并按照监管规定严格筛选合格投资者,不当销售导致买方投资损失的,损失应由卖方承担。不过,若买方在不符合投资者适当性的前提下,仍自愿进行与其风险承受能力不符的投资,投资损失应由买方自己承担。

第三,大力发展简单场内衍生品市场。国有企业进行汇率掉期、结构性存款、期权投资出现巨额浮亏,大陆富有个人海外投资衍生品遭遇巨额损失,根本原因在于国内衍生品市场不完善。我国应大力发展诸如股指期货、国债期货等简单的场内衍生品市场,以满足投资者的套期保值和投资需求。同时,在具体的合同签订上,也应当要求海外金融企业提供的合同更为清晰简洁,并主要以中国法律框架为适用法律框架。

巴曙松说,随着我国多层次资本市场体系建设的推进,逐步建立与不同类别的投资者、不同风险程度的投资产品和不同的监管要求相协调的制度安排,积极探索投资者适当性管理制度,已成为市场发展的迫切要求。

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