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设立股指期货投资准入门槛

日前,中金所为了落实“将适当的产品销售给适当的投资者”的理念,保护投资者的合法权益,启动了股指期货自然人投资者适当性制度设计。监管机构的这一举措,引起了业界的广泛关注。

我国推行投资者适当性制度具有必要性

股指期货作为一种金融衍生品,其运作需要较高的操作技巧和丰富的市场经验。在美国证券市场,个人直接持有的证券仅占证券总市值的20%,其余80%都是机构投资者持有,而在我国证券市场,目前机构投资者持股市值约占A股流通市值的50%,中小散户仍是我国证券市场投资者队伍的主体,这势必会加大股指期货市场的投机风险。因此推行这一制度非常必要。一方面,这一制度是对投资者权益的保护。股指期货被广泛认为是专业投资者进行风险管理的工具,而不是普通投资者进行投机炒作的产品,普通投资者可以通过购买基金或委托理财等方式间接参与股指期货。如果不加限制地让所有投资者参与其中,虽然看似大家拥有公平的参与机会,实际上却是漠视投资者利益的不负责任的行为。另一方面,这一制度有利于市场形成成熟的投资理念和增强市场运行机制的稳定性。近年来国内外证券市场的大幅波动以及发生的一系列期货套期保值失败案例,使得我国在金融衍生产品方面的制度设计和投资者教育更为谨慎,而严格投资者的准入条件被认为是进一步增强市场运行稳定性的重要举措。

成熟市场筛选合格投资者的经验

从股指期货成熟市场看,股指期货推出之前进行合格投资者的调查筛选是监管机构的通行做法。

美国股指期货推出前曾面临强大的压力,为此美国国会举行了多场听证会,对股指期货可能带来的后果进行论证。1982年,美国S&P500股指期货面向机构投资者推出,合约点位设计为250美元,这一点位的设计有效地限制了普通个人投资者的参与。美国股指期货市场是典型的以机构投资者为主体的市场,机构投资者持有美国股票市值的80%左右,而机构投资者占美国股指期货市场的交易量也大致为80%,这充分说明了股指期货既是机构投资者的重要避险工具,也是资本市场的重要延伸和补充。

韩国在推出股指期货之前进行过充分的理论论证和调查研究,之后循序渐进,培育市场,从机构投资者过渡到中小投资者,实现逐步开放。韩国从1984年开始对衍生品进行研究,到1996年推出KOSPI200股指期货品种,整整花去了近12年时间。韩国在设计股指期货市场时就以机构投资者为对象,通过较高的交易单位和最低保证金限制个人投资者的参与。1996年KOSPI200交易量中,本国机构投资者占80.37%,个人投资者占12.01%,国外投资者为3.02%。在之后的数年间,最低保证金的要求从5千万韩元降低为1千万韩元,逐步普及到中小投资者。到2006年,个人投资者的交易量已经占到总交易量的44%。正是由于韩国在股指期货推出时严格筛选投资者,之后循序渐进培育市场,才为今日韩国股指期货市场交易活跃、规范运作奠定了基础。

虽然各国(地区)初期推出股指期货主要面向较为成熟的机构投资者,但之后随着市场逐渐发育成熟,为满足中小投资者的需求,各国(地区)也纷纷推出了适合中小投资者的迷你型股指期货。芝加哥商品交易所(CME)推出迷你型S&P500股指期货,香港交易所(HKFE)推出迷你型恒生股指期货;CME、KCBT分别推出了以高科技类股指为标的NASDAQ100、KCBT股指期货;欧洲地区则推出了以全球不同经济区指数为标的的股指期货。

成熟市场经验对我国的启示

从成熟市场股指期货的推出经验看,金融创新有必要与市场接受程度、投资者的认知水平和承受能力相适应。沪深300股指期货应该充分借鉴美国和韩国股指期货市场的经验,在投资者开放方面实行稳步推进的三步走策略:

第一,推出股指期货之前进行充分的理论论证和调查研究,严格投资者准入条件,加强市场培育和投资者教育,从制度上先行,约束市场的流动性泛滥,遏制过度投机给市场带来的潜在风险。

第二,推出初期主要面向以各类投资基金为主体的机构投资者,在合约设计、保证金水平方面应设定较高的标准,以此来限制普通个人投资者的参与,降低交易风险。

第三,等市场成熟后适当降低准入门槛,逐步向国内理性的个人投资者和国外规范的机构投资者开放,充分利用我国股市散户占相当比例的特点,或者借鉴S&P500股指和恒生指数的迷你型合约形式,推出迷你型股指期货合约品种,吸引中小投资者的参与。

总之,随着股指期货市场的逐步完善、稳步推进,未来中国股指期货市场将形成以机构投资者为主体,个人投资者为动力的持续稳定、健康发展的良好发展氛围。

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